江河幕墙收购内装公司 装修业务提升业绩增速
收购内装公司初现成效 江河幕墙收购内装公司初现成效。2012年1-9月，公司共实现营业收入56.6亿元，同比增长47.5%,实现归属于上市股东的净利润3.07亿元，同比增长39.3%,基本符合预期。7-9月，公司实现营业收入25.9亿元，同比增长81.3%,实现归属于上市股东的净利润1.28亿元，同比增长61.53%，公司第三季度收入和净利润同比大幅增长主要原因是公司成功收购香港内装公司承达集团85%股权，从室外的幕墙业务开始向室内装修业务的产业链延伸，公司业务规模扩大，合并范围变动，新增内装业务收入增加。 装修业务提升业绩增速 装修业务提升业绩增速。公司3Q的收入和净利润增速符合我们预期、超出市场预期,主要原因是公司在6月底完成了对承达国际的收购,承达的装修工程业务从三季度开始并表,预计承达3Q收入占公司营收10%以上。基于对公司装修业务发展的良好预期,上调了2013、2014年装修工程收入的假设。 毛利率大幅下滑,费用控制较好。公司单季的毛利率环比下滑5个百分点、同比下滑6个百分点,我们分析认为主要原因是(1)装修业务并表,由于内装业务的毛利率一般比高端幕墙略低,拉低了总体的毛利率;(2)行业竞争加剧,从幕墙行业整体的经营情况来看,2011年开始竞争加剧,国内业务的毛利率有所下滑。我们对毛利率假设做了相应调整。但公司加强费用管理的措施取得了较好的效果,销售费用率、管理费用率同比均大幅下滑。我们认为公司管理效率提升的效果明显,费用率有望进一步降低。 新签订单快速增长 新签订单快速增长。公司幕墙业务持续快速发展，预计2012年全年新签订单约130亿元，同比增长20%左右，公司成功收购内装公司业务范围扩大，内装新签订单约30亿元，随着公司的进一步整合，公司幕墙和内装在承接订单和施工过程中还能够形成协同效应，未来新签订单有望持续快速增长。 维持买入-B的评级，目标价25元。公司项目毛利率稍低于预期，我们小幅下调公司2012年的盈利预测，预计2012-2014年公司EPS分别为1.00、1.60和2.14元，未来三年复合增长率达52.2%,维持公司买入-B的投资评级，6个月目标价25元。 风险提示：收购公司整合风险、海外业务风险，应收账款坏账风险。 |
