香港离岸人民币抛售背后 结构失衡敲响警钟

　　香港人民币离岸市场9月22日拉开“惨烈”战况序幕。当日，美元兑人民币无本金交割远期（NDF）一年期合约为6.3865，超过人民币汇率中间价6.3808。这意味着市场预期，一年后人民币贬值幅度将接近0.1%。

　　同日，香港的离岸人民币（CNH）兑美元汇价，比内地在岸人民币（CNY）兑美元汇价下跌高达2%。这是自去年7月香港人民币离岸市场出现以来，首次发生离岸人民币汇价低于在岸人民币汇价。

　　这一跌，跌出了抛售离岸人民币的连锁市场反应。当天离岸人民币市场成交总量创下新纪录的40亿美元。同时，香港人民币清算行中银香港每季度40亿元人民币的兑换额度，在翌日宣布爆满。

　　在全球经济前景暗淡情况下，投资者纷纷买入避险货币美元，以致美元汇率升值、新兴市场货币普跌，离岸人民币的抛售有此作为大背景。

　　但有资深市场参与人士向《第一财经日报》记者表示担忧：“人民币贬值预期仅0.1%就造成离岸恐慌性抛售人民币，令人担心离岸人民币市场本身存在结构性问题。”他不讳言，香港离岸人民币市场“炒味”太浓。

　　国际货币基金组织驻香港分处代表Sean Craig近日出席香港银行家峰会时表示，香港离岸业务现在的增长主要由人民币升值的预期所带动。但根据市场经验，利用升值预期不能长远支持市场发展。

　　目前，香港离岸人民币市场有多种金融产品，包括货币、外汇、衍生产品、债券、基金和保险产品。但对于人民币升值的预期，是目前所有产品的重要支柱，在升值预期转向时，现有的人民币产品面临着价格重估的风险。

　　有离岸人民币债券分析师向本报记者表示，人民币债券市场沽售压力颇大。实际上自7月起，人民币债券发行便面临着“发不出去”的情况。

　　人民币存款增幅亦在升值预期转向时开始下滑。香港金管局数字显示，今年6、7月人民币存款仅分别增加48亿和185亿元，远远低于今年1至5月份平均每月460亿元的增幅。

　　抛售导致央行贸易结算额爆满

　　恒生银行总经理兼财资业务及投资服务主管冯孝忠将9月22日称为“惨烈的一天”。他告诉本报记者，香港离岸人民币市场交易量涵盖现货（spot）、可交收远期（DF）和不可交收远期（NDF），以往每日平均交易量为10亿～15亿美元，上周四一举创下日交易量40亿美元的纪录。

　　抛售离岸人民币行为在上周五继续蔓延，更挤爆了香港唯一人民币清算行中银香港的贸易结算兑换额度。

　　9月23日，中银香港向香港人民币参与银行发出通函，本季度40亿元人民币的兑换额度已经爆满，宣布暂停提供人民币兑换平盘服务。

　　根据该贸易结算兑换机制，人民银行今年每季度向中银香港授予40亿元人民币额度，中银香港以内地现汇市场汇率与香港参与银行兑换人民币。

　　此次爆额，是由于参与银行向中银香港大量出售人民币。苏格兰皇家银行新兴市场策略师Woon Khien Chia 当天在向客户发出报告指出：“今天在离岸人民币市场大幅抛售的压力，令持有过量人民币长仓的香港参与银行措手不及。他们赶紧与中银香港进行结算，从而导致配额限制爆满。”

　　提供兑换的重要前提是，该交易应为贸易项下交易。但在连日抛售潮中，“贸易项”无疑只是一种掩护。Woon Khien Chia在报告中认为，银行实际上可以用多种交易进行平仓，基于去年10月的经验，“我们相信此次爆额是恐慌与投机行为共同导致，而恐慌主要来自离岸人民币债券持有者。”

　　以贸易之名套利套汇

　　上述兑换限额机制在去年10月28日曾经爆额。但完全相反的是，此次爆额是由于疯狂抛售，上一次则是追捧热购。

　　当时，人民币升值预期强劲，香港离岸人民币汇价比在岸汇价长期溢价，差价在去年10月最高曾达1400个基点。

　　在套利套汇的双重驱动下，企业和投资者通过参与银行，向中银香港兑换买入大量人民币，致使去年80亿元的额度一月内耗尽。

　　某国际商业银行高级客户经理向本报记者解释称，以该行某中国民营企业客户为例，客户通过香港设立的贸易子公司进行港元贷款，再转换为人民币。随后，这笔资金再通过人民币跨境贸易结算渠道回流至内地。

　　由于港元贷款利率最多不超过2%，内地贷款利率则最少6%，这种方式既可解决融资难题，还能享受至少4%的套利空间。

　　同时，由于离岸人民币汇价长期溢价于在岸人民币汇价，套汇空间长期存在。而对于海外客户，上述客户经理表示：“如果资金有充足流动性，我们强烈建议客户将美元或欧元兑换为人民币，存入中国境内人民币账户，从而获得更高利息和升值收益。”

　　中国人民大学经济学院教授雷达9月23日在香港举行的中国宏观经济论坛上指出，以贸易需求推动人民币国际化，出现了不少投机套利行为。香港人民币离岸市场目前大部分仍由投机驱动。

　　在企业借道跨境人民币贸易结算套利套汇曝光后，央行多次要求香港方面加大贸易真实背景的审核，并限制境外企业境内人民币账户只能以活期形式计息，以促进离岸人民币在香港市场的囤积和沉淀，进而缩窄离岸和在岸人民币汇价价差。

　　据雷达预计，经香港进行的人民币跨境贸易结算，今年年底可达到1.5万亿元。